这一章一定要和你刚才那两张 Collar 图一起看。

因为那两张图其实把 Collar 讲得很清楚了：

• 它的核心不是一个很新奇的东西；
• 它本质上就是：
• 持有 100 股正股
• 买一张 Put
• 再卖一张 Call
• 也就是：
• Protective Put + Covered Call

所以 Collar 的真正逻辑，不是凭空创造了一个新动物，而是：

我想保留这只股票，但我觉得单独买 Put 太贵，于是我愿意牺牲一部分上方空间，来换更便宜、更可承受的下方保护。

这就是 Collar 最人话的定义。

前一章我们已经讲过：

• Covered Call 像收租；
• Protective Put 像买保险。

而 Collar，其实就是把这两个动作绑在一起：

• 我一边买保险；
• 一边把一部分上涨空间租出去；
• 用租金去补保险费。

所以这章最值钱的理解不是术语，而是这句话：

Collar = 用上方收益的一部分，换下方保护。

阅读导航：第一次读先抓“我拿什么换保护”，第二次读再补结构细节

这一章第一次读时，不要先把 Collar 当成一个新奇组合去背。

你先抓一句最值钱的话：

Collar = 让掉一部分上方空间，换一层更便宜、更可承受的下方保护。

第一遍你只要先看懂：

• 它为什么不像纯 Protective Put 那么贵；
• 又为什么不像 Covered Call 那样几乎没保护；
• 它到底是在拿什么换什么。

第二遍再去补：

• No Cost Collar 为什么不等于“免费保护”；
• ATM / OTM Collar 的边界差别；
• 为什么它更像阶段性风险工程，而不是永久盔甲。

一、先把 Collar 讲透：它不是“更高级”，而是更现实

17.1 为什么会有人发明 Collar

如果你回想上一章，会发现：

• Protective Put 很美；
• 因为它能让你继续拿股票，同时给下跌装护栏。

但它也有一个现实问题：

• 贵。

尤其在：

• 市场本来就很慌；
• IV 已经被抬高；
• 你又想买得比较厚、比较近的保护；

这时你会发现，单独买 Put 很容易变成一件“逻辑上很美，钱包上很疼”的事。

于是市场就出现了一个特别现实的妥协版本：

既然单独买 Put 太贵，那我能不能卖一个 Call，把收到的钱拿来补 Put 的成本？

这就是 Collar 的诞生逻辑。

所以 Collar 本质上不是在追求：

• 最猛的收益；
• 最性感的图形；

它更像在追求：

• 成本别太高；
• 下方别太疼；
• 我还能继续拿着这只股票。

这也是为什么它特别像“真实账户会用的东西”，而不是纯课堂策略。

17.2 最人话的定义：给股票戴个“安全帽”，但帽檐会挡掉一部分天空

图片里给的标准结构是：

• 持有 100 股正股
• 买 OTM Put
• 卖 OTM Call

如果你想把它一下子记住，我建议就用这个比喻：

Collar 像给你的股票戴了一个安全帽。它能保护你别摔得太惨，但帽檐也会挡掉一部分你继续往上看的空间。

为什么这个比喻好？

因为它同时把 Collar 的两面都讲到了：

好处

• 下方更安全；
• 你不用再完全裸着扛大跌；
• Put 给你下方保护。

代价

• 你不是无限向上打开；
• Call 会把上方收益封住一部分；
• 所以如果后面真的疯涨，你会赚少一点。

所以你以后看到 Collar，不要只记一句“低成本对冲”，还要同时记住：

它永远是一笔交换。

不是白得保护，而是：

• 让掉一点上方；
• 换来更便宜的下方护栏。

二、Collar 的结构到底是什么：它其实就是“Covered Call + Protective Put”

17.3 为什么我说这章和上一章是连着的

你刚学完第 13 章，所以这章其实很好接。

因为我们前面已经知道：

• Covered Call = 持股 + 卖 Call
• Protective Put = 持股 + 买 Put

那么 Collar 呢？

其实就是：

• 你先持有正股；
• 再买一个 Put；
• 再卖一个 Call。

所以它本质上就是：

Protective Put + Covered Call

只是这次，它们不是分开讲，而是组合成一个更现实的“持仓保护方案”。

图片里专门把这件事点了出来，这一点特别好。因为它能帮你把 Collar 从“新策略”翻回“旧积木拼法”：

• Put 这条腿，负责保护；
• Call 这条腿，负责补贴成本；
• 正股本体，仍然是核心仓位。

所以这章不是突然跳出一个新世界，而是在告诉你：

高阶策略很多时候并不是新动物，而是旧部件重新拼装。

17.4 一个标准例子：145 / 155 Collar，到底在干什么

图片里给了一个非常好的标准例子，我们就按它来讲。

假设你手里有：

• 100 股苹果；
• 当前股价 150。

你现在做一个 Collar：

• 买 145 Put；
• 卖 155 Call；
• 两边期权费刚好差不多，比如都在 3 左右。

这时候会发生什么？

145 Put 在做什么

它是在说：

• 如果苹果往下跌得比较厉害，
• 到了 145 以下，你开始有明显保护。

换句话说，它在给你下方画一条“不要再太惨”的线。

155 Call 在做什么

它是在说：

• 如果苹果往上涨到 155 以上，
• 你后面更高的收益就不会完整保留了；
• 因为你把那一段上涨的一部分让出去了。

所以这个 Collar 整体上表达的意思就是：

145 以下，我不想再太惨；155 以上，我也接受不再无限赚。中间这块区间，我继续正常持股。

这就是 Collar 最核心的风险改造。

三、Collar 的收益图到底在表达什么

17.5 先把图翻成人话：中间像持股，两头被修掉

如果你看图片里的收益图，会发现它很像一条被修剪过的持股收益线。

为什么这么说？

因为：

中间区间

也就是 Put 行权价和 Call 行权价之间的那一段。

在这段区间里：

• 你整体上还是很像在持有股票；
• 股价涨一点，你账户也会跟着涨；
• 股价跌一点，你账户也会跟着跌；
• 只是期权费会让整体位置略微上移或下移一点。

下方区间

也就是跌破 Put 行权价之后。

这时候 Put 开始真正发挥保护作用：

• 股价继续往下掉；
• Put 的价值上来；
• 你的总损失不会再像纯持股那样无限扩大。

所以图片里才会表现成：

• 左边那条线不再一直往下掉，
• 而是开始“变平”。

上方区间

也就是涨过 Call 行权价之后。

这时候卖出的 Call 开始真正拖住你：

• 股价继续往上冲；
• 你正股当然还在涨；
• 但卖出去的 Call 会把那部分额外上涨吃掉一部分。

所以图片右边也会出现：

• 上方不再无限打开，
• 而是开始“变平”。

如果把这张图压成一句最简单的人话，就是：

Collar 像把一条本来无限上下打开的持股曲线，左右各修掉一截。

这句话一定要记住。

17.6 Collar 的最大好处：把“最难看的结果”先画出来

很多人喜欢 Collar，不是因为它最赚钱，而是因为：

• 它让账户变得更可预期。

纯持股最难受的地方在于：

• 向上当然很好；
• 但向下理论上你得一路吃。

Protective Put 虽然也能解决这个问题，但它有时太贵。

Collar 的好处在于：

• 你不一定零成本；
• 但至少能把下方最难看的结果先框住；
• 同时保费压力比单独买 Put 小很多。

所以它最适合的不是那种想赚极限利润的人，而是那种：

• 我已经有仓位；
• 我不想卖；
• 但我也不想继续无限裸露在下跌里；
• 我愿意拿一部分未来上涨空间换安全感。

这就是 Collar 的真正用户画像。

四、No Cost Collar 听起来很香，但你要知道“免费”到底是怎么来的

17.7 所谓 No Cost，不是没有代价，而是“现金净支出接近 0”

图片里专门提到一个很容易让人误会的词：

• No Cost Collar

很多人第一次听会误以为：

• 哦，这不就是免费保护吗？

不是。

更准确的理解是：

你卖 Call 收到的钱，差不多把你买 Put 花的钱抵掉了，所以从现金流上看，净支出接近 0。

也就是说：

• 不是没有代价；
• 而是代价没有以“现金再掏出去”的形式出现。

真正的代价是什么？

当然还是：

• 你把上方空间让出去了。

所以 No Cost Collar 应该这样理解：

它“免费”的地方

• 你买 Put 的现金成本被卖 Call 的收入冲掉了。

它“不免费”的地方

• 你牺牲了未来继续上涨的那部分想象空间。

所以它不是魔法，而只是把成本从：

• “直接花钱买保护”

改成了：

• “让掉一部分未来收益，换保护”。

这才是诚实的讲法。

五、什么时候特别适合用 Collar

17.8 场景一：我本来想用 Protective Put 对冲，但我嫌它太贵

图片里第一个使用场景写得很清楚，这也是最常见的场景。

你心里可能是这样想的：

• 我确实想保护一下；
• 我也不想卖掉正股；
• 但单独买 Put 太肉疼了。

这时候 Collar 就特别合理。

因为它让你做到：

• 下方保护还在；
• 只是没那么“奢侈”；
• 上方收益封掉一部分，拿来补贴 Put 成本。

所以对这种人来说，Collar 的价值不是：

• 最猛；
• 最赚；

而是：

终于能买得起这份保护。

很多真实账户用 Collar，就是在做这件事。

17.9 场景二：不是只对冲一只股票，而是做 Beta Hedging

图片里第二个使用场景特别有意思，而且比普通教材讲得更接近真实账户。

它提到：

• Beta Hedging

什么意思？

人话讲就是：

我不一定是怕某只个股暴雷，我更怕整个市场系统性回撤，所以我要给组合整体装一个对冲。

比如：

• 你手里持有很多科技股；
• 你怕的是大盘或者科技板块整体回撤；
• 这时你不一定要一只一只股票分别去做 Collar；
• 你也可以考虑用更代表系统风险的标的来做。

图片里给得很具体：

• 想对冲大盘系统性风险，可以看 SPY；
• 科技股仓位特别重，可以看 QQQ。

这说明什么？

说明 Collar 不一定只是一只股票级别的操作，它也可以是组合层面的动作。

这一下，策略就从“单票技巧”升级成“组合管理工具”了。

这点非常值钱。

六、OTM Collar 和 ATM Collar，到底在选什么

17.10 同样都是 Collar，但对冲强度可以完全不同

图片里有一块非常重要：

• OTM Collar vs ATM Collar

这块如果讲虚了，读者就只会记名字。我们把它讲成人话。

OTM Collar

意思通常是：

• Put 买得没那么近；
• Call 卖得也没那么近；
• 两条腿离当前股价稍微远一点。

这会带来什么效果？

• 下方保护没有那么激进；
• 上方空间也保留得更多；
• 中间可活动空间更宽。

所以 OTM Collar 更像：

我想保护，但我又不想一下把自己绑得太死。

ATM Collar

意思通常是：

• Put 很贴近当前股价；
• Call 也很贴近当前股价；
• 两条腿更靠近现在的位置。

这会带来什么效果？

• 下方保护更强；
• 上方空间也会被压得更狠；
• 整体更像“强对冲模式”。

所以 ATM Collar 更像：

我这次主要目标不是继续赚大钱，而是把系统性风险先压住。

这就是图片里那句很值钱的话：

• 同一个策略，对冲强度可以完全不同。

不是 Collar 只有一种，而是你在用两条腿的位置，决定你到底想多强的保护、保留多少上涨空间。

17.11 图片里还有一个特别实用的提醒：真正核心往往是 Put 行权价的选择，而不只是 Call

这一点很容易被忽略。

很多人做 Collar 时，注意力全放在：

• 我要卖多远的 Call？

当然这个也重要。

但图片里强调得很对：

核心往往是 Put 行权价的选择。

为什么？

因为 Put 决定的是：

• 你从哪里开始真正得到保护；
• 你到底在防小跌、中跌，还是只防大跌；
• 你愿意为这个保护付出多大代价。

而 Call 更多是在调节：

• 我拿什么去补这份成本；
• 我愿意让出多少上方空间。

所以成熟做 Collar 的思路不是：

• 先想卖哪个 Call 最划算；

而是：

• 我到底想把哪一段下方风险切掉；
• 然后再看卖哪个 Call 来平衡成本。

这才是主次顺序。

七、Collar 的实操注意事项，这里必须讲得非常具体

17.12 注意事项一：先确认你真的值得保护这只股票

图片里提到：

• 正股：重要标的（至少 100 股）

这句话特别朴素，但很重要。

不要拿一只：

• 你本来就不想长期持有；
• 只是短线摸一把；
• 或者流动性很差的小票；

去做特别完整的 Collar。

因为 Collar 的前提是：

• 你手里这个仓位值得保护；
• 你不是打算马上扔掉它；
• 你是想继续保留，但想把风险改造一下。

所以它更适合：

• 核心仓位；
• 长期看好的正股；
• 或者需要阶段性保护的大仓位。

17.13 注意事项二：到期日不是随便选，而是在选你想保护多久

图片里把这一点写得很清楚：

• 到期日 = 想要的对冲时间。

这句话翻成人话非常简单：

• 你不是在“选一个好看的日期”；
• 你是在选：我到底想保护这段风险多久。

比如：

只怕一个很近的事件

• 比如财报、会议、政策节点；
• 那就不需要买很长的到期。

你怕的是更持续的一段市场不稳

• 那就要考虑更长一点的时间覆盖。

所以 Collar 的到期日，本质上不是技术参数，而是你的风险窗口。

17.14 注意事项三：两条腿离当前股价越近，对冲越强，但上方就越少

图片里给了一句特别适合直接记忆的话：

• 越近 = 对冲越强，上涨越少
• 越远 = 对冲越弱，上涨越多

这是 Collar 最好记、也最实用的一条规律。

你以后只要记住：

腿收得越紧，保护越强，自由越少；腿放得越宽，保护越弱，自由越多。

这句话一记住，OTM / ATM 那些具体搭法就都容易理解了。

17.15 注意事项四：Collar 不是拿来永久持有的

图片里直接写了一句很硬的话：

• 不可长持，因为限制收益。

这句话我觉得特别值得保留。

为什么？

因为很多人一看到“有保护”，就容易本能地觉得：

• 那我一直套着不就行了吗？

不行。

Collar 的本质是阶段性风险管理工具，不是永久形态。

因为你一旦长期套着：

• 每次市场真正大涨，你都会被卡住一部分上方；
• 你的长期复利能力会被反复打折；
• 你会逐渐发现自己好像既没完全享受股权上涨，又一直在做限制收益的动作。

所以它更像：

阶段性穿雨衣

而不是：

永远穿着厚盔甲生活。

这比喻很土，但很准。

17.16 注意事项五：后续处理特别重要——平仓、继续保护、还是 Roll

图片最后这部分非常实战，我直接翻成人话。

如果你做了 Collar，后面通常会面临几种处理：

情况 1：对冲目的已经达到

比如：

• 财报过了；
• 风险窗口过去了；
• 你不再需要这么强保护。

这时候比较常见的动作是：

• 把两条期权腿一起平掉；
• 只保留正股。

情况 2：风险还没结束，但快到期了

这时候你可能需要：

• Roll 两条腿；
• 把保护时间往后延。

情况 3：行情已经大幅变化，原来的腿位置不合适了

这时候也可能需要调整：

• 重新设定 Put 位置；
• 重新设定 Call 位置；
• 让保护强度重新匹配你现在的风险判断。

所以 Collar 不是“套上就不管”，而是：

它是一个阶段性风险工程，需要后续处理。

这点非常重要。

八、本章小结：Collar 不是为了更赚，而是为了让“拿着股票”这件事更可承受

这一章如果要压成最重要的几句话，我希望你记住这些：

• Collar = 持股 + 买 Put + 卖 Call；
• 它本质上就是：Protective Put + Covered Call；
• 它最核心的逻辑是：
• 让出一部分上方收益，换更便宜的下方保护；
• No Cost Collar 不是免费，只是现金净支出接近 0，真实代价是上方空间；
• OTM Collar 更宽松，保留更多上涨，但保护弱一点；
• ATM Collar 对冲最强，但几乎把上涨空间压得很紧；
• 真正的核心往往是：
• 我想从哪一段开始保护；
• 我愿意让掉多少上方空间来换这份保护；
• Collar 不是永久盔甲，更像阶段性雨衣；
• 做完之后，后续平仓、继续保护、还是 Roll，同样重要。

如果把这章压成一句真正值钱的话，那就是：

Collar 不是为了更赚，而是为了让“继续持有这只股票”这件事变得更有边界、更可承受。

这就是它最真实的价值。

一句话总结

Collar 最值钱的地方，不是让你赚更多，而是让已有持仓第一次同时有了下方保护和上方边界。

自测题

1）为什么说 Collar 本质上不是新动物，而是 Protective Put 和 Covered Call 的组合？

2）145 / 155 Collar 里，145 Put 和 155 Call 分别在改造哪一边的风险？

3）为什么 No Cost Collar 不能理解成“免费保护”？

4）OTM Collar 和 ATM Collar 的核心差别，本质上是在取舍什么？

5）为什么说 Collar 更适合阶段性风险管理，而不适合长期一直套着不动？

下一章预告：策略选择框架——不是再背更多名字，而是先学会按问题选策略

你刚刚看到的是：

• 我已经有正股，怎么给它加保险、加边界；

但学到这里，很多人脑子里会开始出现另一个更现实的问题：

• 这些策略到底该怎么分门别类？
• 我是在赌方向、赌波动，还是在改造已有持仓？
• 我更该优先考虑风险边界，还是资金效率？

下一章不会再急着加一个新花样，而是先把前面学过的工具重新排顺。

本章参考口径（便于追溯）

• 图片关联重点：Collar = 100 正股 + 买 OTM Put + 卖 OTM Call、No Cost Collar、145/155 示例、什么情况下使用 Collar、Beta Hedging、OTM vs ATM Collar、实操与后续处理
• OCC / OIC：用于校准 collar strategy 的基础教育口径
• https://www.optionseducation.org/
• Fidelity Options Strategy Guide：用于保持 collar / protective strategies 的收益风险表述与主流券商口径一致
• https://www.fidelity.com/learning-center/investment-products/options/options-strategy-guide/overview
• CBOE Options Institute：用于保持 collar、portfolio hedging、covered strategies 的教学术语一致
• https://www.cboe.com/optionsinstitute/